一昨日（1月23日）の夜は、セミナー卒業生との新年会でした。総勢25名もの方々に、船橋までご足労いただきました。

（セミナー開始から半年ほどですが、セミナー卒業生は、かれこれ70名ほどになっております。）

遠くは、長野、名古屋、大阪から駆けつけてくれた卒業生＆受講見込みの方もいらっしゃいました。

「なんで、船橋？」それはですねぇ、以前にこのエッセイで紹介した、驚きの安さとネタのよさ「吉光」に皆さんをご招待したかったからなのです。

予約を入れた日、この店の大将とメニュー＆予算について打ち合わせしていたとき、彼はこう言ってくれました。

「とにかく板倉さんの顔だけは、潰さないようにすっから！」

この言葉を聞いたら、細かいことなんてどうでもよくなっちゃいますよね。（笑）

で、当日のお品書きはというと、、、

　・かなり大ぶりの毛蟹（ひとり一匹）
　・天然トラフグの刺身
　・真鯛、伊勢海老、ウニなどを盛り込んだ舟盛り
　・にぎり鮨（一人５貫）
　・天然トラフグの鍋（〆は雑炊）

以上にアルコール（八海山などなど）を加えてその値段は・・・

これ、皆さんの想像の範囲を確実に超えちゃってます。

書いていいものかどうか・・・興味のある方は、とにかく足を伸ばしてみてください。一方、味はといえば、天然トラフグは、その昔、僕が結構羽振りよく都心で遊んでいた頃、いわゆる「フグの有名店」で食したものより「遥かにウマイ！」です。

正直、後半はかなりオナカが苦しかったです。（笑）

その後、徒歩２分のシダックスにて午前３時の閉店まで、カラオケならぬ講演会とあいなりました。

大勢での会合に、歌わずともカラオケボックスって使えるんですね。（笑）やはり、「何のために設計されたかではなく、何に使えるか」って事が重要なのです。

食べながら、飲みながらなのに、それぞれの会話の内容は、
「その会社は、レバレッジ利かせすぎだよ」とか、
「ROICって、つまり回転率ですよねぇ」とか、
「今後、資金量が増えてくると、回転率上げられないから本気でバリュー投資を考えないと・・・」だとかに混じり、
「浮気をする異性がイヤというのは、所有欲であり所有すべきは、キャッシュを生み出す・・・云々かんぬん」と、僕の理屈っぽいところが伝ってしまったのかなんなのか、少なくとも皆さん、あらゆることを論理的に考える思考が身に付いた様です。

ご夫婦でセミナーに参加いただいた方がいらっしゃいましたが、このご夫婦、セミナー受講中（当時は、合宿ではなく週一開催）に結婚され、その期間にＤＦＣ法を学んだおかげで、二人とも「結婚費用はもったいない」ということで、未だに結婚式の予定は無いそうです。（笑）

その代わり（？）僕が推奨する、ある企業の株式をシッカリ買われたそうですけれど。

また、このご夫婦。セミナー前は（共働きなのに）保険を検討されていたようですが、「共働きで、収入のリスク・ヘッジとなっているから保険は必要ない」という我々の意見により「少なくとも」ボーナス付の保険の購入は止めたそうです。

ついでですから、未だ出版元が決まらない「おりこうさんとおばかさん」の一部、「ボーナス付保険」に関する一節を披露します。

「掛け捨てじゃない保険」というのは、掛け金の一部を保険会社が運用し、設定された時期に設定額を払い戻すわけです。

要するに保険商品そのものに「投資信託を抱き合わせて販売しているようなもの」なのです。それもＤＦＣ法で計算すると「投資信託部分の利回り」は全然大したことありません。例えば、10年後のボーナス20万円を、ＤＦＣ法で現在価値を考えてみればスグに分かりますね。

ボーナス付保険を利用すべきは、「自分で資産運用が出来ない人」とか、「金があると使ってしまう人」といった、お金に関する知識に乏しい人だけです。

何度も書いていることですが、金融機関が自分が損する商品を売るわけ無いじゃないですかぁ。（笑）

まぁ、以上のようなことを、５０項目ぐらい書いているわけですが、駄目ですかねぇ？

僕、売れると思うんですけど・・・・生活と経済編。

これが売れたら、次は、「ディスカウント・キャッシュフローで考えるデートと恋愛」なぁ～んてのも考えているのですケレド。

それでは、本題「価値変動と価格変動リスク」についてです。

このところ、「エンタープライズＤＦＣ法」をセミナーで教えている一方、その根幹である「資本コスト」について、散々文句と新しい提案をしているわけですが、現在の「資本コスト」に関する考察において、僕が何を一番気に入らないのかを書いてみます。

まぁ、業界（？）では、よく指摘されていることなのですが・・・・

ＤＦＣ法を用いた企業価値評価というのは、（当たり前のことですが）テクニカル分析ではなく、ファンダメンタル分析のはずです。

ですから、「過去業績」を分析し、それを参考に新規投資の割合や、リターンの予測などを通じて、「将来業績」を予想をしていくわけです。そして、この段階で求めたいものは、「将来フリーキャッシュフローの予測」です。

しっかり、しつこく、ファンダメンタルを分析し、フリーキャッシュフローを１０年分ぐらい詳細に割り出し、さらに継続企業価値まで、慎重にその因数を考察しながら実施するわけですが、この分析から得られた「将来フリーキャッシュフロー」を現在価値に割り引く時、その割引率には、当該企業の資本コストを利用するわけです。

この考え方そのものに、僕は異論を唱えません。

よって、経済的付加価値＝（ROIC-WACC=Spread）*IC（投下資本）＝理論企業価値上昇分という概念には、賛成です。

ですが、現在、広く認知されている「株主資本コスト」の考え方である「CAPM」では、ヒジョーに残念なことに、「過去の価格変動履歴から割り出されたテクニカルファクター」を使ってしまうのです。

つまり、「価格変動リスク」をたった一つの数値に集約した「ヒストリカルβ」がCAPMの重要な因数になってしまっているということです。

一方、ＤＦＣ法の弱点と言えることですが、得られる企業価値に大きなインパクトを与える因数は、何と言っても割引率（＝WACC：加重平均資本コスト）なのです。

つまり、慎重にファンダメンタル分析をしたにもかかわらず、最後は、テクニカルファクターで、「汚されてしまう」という点が、僕がCAPMを直に受け入れられない理由です。

以上の問題点に関して、現在新しいアプローチを試行錯誤中であることは、以前にもお伝えしましたが、その新しいアプローチを研究するにあたり、そのベースになる考え方が、表題にある通り、「価格変動リスク」に代わって「価値変動リスク」をCAPMの因数として利用できないか？というものなのです。

「価値変動リスク」と言っても、ピンと来ない方もいらっしゃるかと思います。概念は分かっても、「だから因数に何を利用するのか？」という疑問をもたれる方もいらっしゃるでしょう。

（こればかりは、タイプが滑っても、現時点では書くことが出来ません、ごめんなさい。）

または、「それが分かれば、苦労しない、世界中の皆が現在のCAPMに疑問を持ち、新しい概念を探しているんだからさ。」という意見をお持ちの人もおられるでしょう。

僕は、それを、ちょいと掴んでいるのです。

だから、以上に関する「プチ論文」なるものを、書こうと思っているわけです。（人によっては、概要を話すと「それって、プチ論文じゃなくて、メガ論文だよ！」という方もいらっしゃいます。

いずれにせよ、投資家が注目すべきは、短期の「価格変動リスク」ではなく「価値変動リスク」であるというわけです。（短期の取引で、サヤを得る人を、僕は投資家ではなく、投機家と呼んでいます。）

いずれ、しかるべきところで、この「プチ論文」を発表できればと思いますが、もし、僕の目論見が外れて理論として確立できなかった場合は、正直に「ごめんなさい」と書きます。しかし、「チャレンジ＝価値」が僕の根幹の思想であるわけですから、まずはやってみたいと思います。

話、セミナーに変わります。

まだ、案内ページには、反映されていませんが、次回以降「ファミリーで割引」（「ファミリー割引」だと、どっかの通信会社がその商標を持っていそうなので、「で」が付きます（笑））を設定いたしました。

ご夫婦、親子でセミナーへご参加いただいた方は、一割引となります。よろしくです。 今日は、こんなところで。

（今週は、出張「簡易・企業価値評価セミナー」が三本もあるのですよ。ああ急がしい。でも楽しい。）

2005年1月25日　板倉雄一郎